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POLITIQUE BUDGETAIRE (Dissertations sur la politique budgétaire) Champs théorique Champs empiriques / pratiques SECTION I : UN OUTIL DE POLITIQUE ECONOMIQUE CONTESTE I définitions et concepts de base déficits budgétaire Situation où les dépenses du budget de l’état sont supérieures au recettes de l’état. 2000 : loi de Finance : D = 1692 MMF R = 1473,7 MMF Solde = déficit de l’etat = -215,3 MMF Pour les Keynésiens = moyens de relance de l’économie déficit public Notion plus large car au solde des dépenses et recettes de l’état, on va rajouter le solde des dépenses et recettes des collectivités locales et des organismes de sécurité sociales. Les organismes de sécu sociales et collec pub dégagent des excédents faibles. Maastricht : critères= déficit public dette publique ensemble des emprunts effectués par l’état. Titre émis par l’état (long terme = obligation ; cours moyen terme= bons du trésor) Déficit budgétaire = recettes courantes – dépenses courantes – charges d’intérêts < 0 Solde primaire = recettes courantes – dépenses courantes Charge d’intérêt = taux d’intérêt x stock de la dette publique La France l’année dernière a dégagé un excédent de solde primaire en 2000. Le projet de loi de Finance Est déposé au parlement mais non encore adopté La loi de finance initiale Adoptée par le parlement à l’automne et donne le déficit prévu Loi de Finance rectificative En cours d’exercice, lors de changement de gouvernement par ex, changement de politique adoptée par le parlement. loi d’exécution donne le déficit réalisé loi de règlement déficit primaire réalisé La France supporte lourdement les dettes passées. II – Quelques chiffres Voir dossier tableaux p.20,21 & 22 95 96 97 98 99 00 01 Déficit public -5 -4,1 -3 -2,9 -1,8 -1,5 -1,1/-1,3 Dette publique (Maastricht=60) RATIO : Dette/PIB 52,7 57,1 59,2 59,3 58,6 58 57,4/57,5 RATIO : Dette/PIB : Si l’augmentation des taux d’intérêts réel est supérieur à l’augmentation de la croissance économique Les déficits publics La réduction des déficits publics se poursuit (156,8 milliards de F en 99) car les recettes augmentent plus rapidement que les dépenses. Comment ? Recettes : augmentation de la CSG, TVA (95), ISF, IS Dépenses :maintenu dépenses en Francs constants (hauuse des dépense au m^le rythme que l’inflation). le déficit publique le redressement budgétaire s’est accentué depuis le milieu des 90’s, les administrations publiques sont excédentaires en 99 compte des administrations de sécurité sociale sont également excédentaires III – LE MUMTIPLICATEUR BUDGETAIRE ET LES POLITIQUES DE RELANCE PAR LA DEMANDE L’efficacité des politiques budgétaires repose sur un argument théorique : le multiplicateur. Le principe du multiplicateur Keynésiens Les dépenses de l’Etat Achats de B&S aux entreprises : Dépenses Publiques Dépense de transfert (aide + services aux entreprises, transferts sociaux et ménages) Dépenses de fonctionnement Dépenses liées à la charge d’intérêt Dépenses Publiques = Levier important pour agir sur la croissance économique & sur l’emploi (risque d’effets pervers sur l’inflation et équilibre commerce extérieur) = instrument de régulation conjoncturelle le multiplicateur budgétaire A tout moment on a : Y + M = C + I + G + X Y = prod M = importation C= Conso des ménages I = investissement G =dépenses pub X = exportation ECO OUVERTE = augmentation des dettes publiques = ??G sous l’hypothese de sous emploi des facteurs de production Si dépenses Augmentent ??G, toutes choses étant égales par ailleurs, ??Y = k x ??G k = 1 / m + s s = tendance à épargner Si K>1 = multiplicateur budgétaire L’augmentation des dépenses de l’Etat entraîne une augmentation grâce au multiplicateur plus que proportionnel de la production. Aug des dep. pub aug Invest aug pvoir achat aug conso aug prod Risque de fuite pourtant si les ménages épargne ou consomment à l’étranger le multiplicateur fiscal et des dépenses de transfert Le financement du déficit Par la fiscalité (th d’Haavelmo) Impôt ponctuel (sécheresse…), Accroissement de la fiscalité dans son ensemble affaiblie très sensiblement l’effet multiplicateur des dépenses publiques (th d’Haavelmo) Par emprunts (obligations) effet d’éviction L’état fait appel à une épargne existante dans l’économie Financement non inflationniste Effet d’éviction = augmentation des titres publiques pour attirer l’épargne l’état va augmenter les taux d’intérêts par rapport à des titres privé comparable en terme de risque etc… Donc si augmentations des taux baisse de la valeur des obligations, et donc de l’investissement privé effet négatif sur la sphère privé Part état dans émission obligataire = +90% ! Les entreprises ne subissent pas l’effet d’éviction car : capacité d’autofinancement >120% accès à des financements divers et variés nationaux et internationaux inélasticité de l’investissement au taux d’intérêt Par la création monétaire (plus possible…) Emission de bonds du trésor financé par la création monétaire du système bancaire. C’était le trésor qui répondait à des avances de la Banque de France. PROBLEME : Financement inflationniste qui venait rapidement annuler les effets positifs depuis le 1er janvier 1994, ce mode de financement est interdit (art 104 du traité de Maastricht) les limites Les contestations théoriques Le théorème d’équivalence ricardienne Il est équivalent de financer le déficit budgétaire par l’emprunt ou par l’impôt A été repris par Barrot et les nouveaux classiques dans le cadre des anticipations rationnelles : Une politique de relance par la politique budgétaire ne produit aucun effet, elle est neutre car les agents économiques anticipent une augmentation des impôts et donc vont utiliser les revenus supplémentaires pour accroître l’épargne et non pas pour accroître la consommation ou l’investissement comme le prévoit la théorie keynésienne L’approche classique de la politique budgétaire Approche en opposition totale avec la théorie keynésienne et avec les politiques budgétaires menées après la 2de guerre mondiale Une baisse du déficit budgétaire qui va entraîner une augmentation de la croissance économique Plan théorique : Effet taux d’intérêt Une baisse des déficits publics = baisses des taux d’intérêts (effet d’éviction inversé) = baisse du coût du crédit = effet de richesse donc augmentation de C & I Effet anticipations La baisse des déficits publics va entraîner une baisse des révisions des agents = il anticipe une diminution des impôts donc entraîne une augmentation de C &I (modèle ricardien de crédibilité budgétaire) Plan empirique 3 pays ont utilisés : Danemark : 82-86 Irlande : 87-89 Suède : 85-87 Politique contraignante pour la population mais qui a permis de na pas pénaliser la croissance Théorie controversé car une action individuelle d’un petit pays ne pas avoir du tout le même impact mené à une plus grande échelle Les limites intrinsèques Effet boule de neige ( plus le déficit augmente, plus la dette augmente, plus la charge de la dette augmente accroissement le déficit augmente etc…) Les vérifications empiriques New deal ( Roosvelt 30’s) Tax cut (Kennedy 60’s) Plan Chirac (75) Relance Mauroy (81-82) Japon (90’s :plans de relance) Europe (Delors : relance européenne concertée en 93) CONCLUSION : Le budget de l’Etat, à de tout temps, constitué un instrument d’influence économique. Il a permis un réglage fin de l’économie pendant les trente glorieuses. Il a fait de vives contestations théoriques dans les années 60 en opposant les monétaristes et les keynésiens (politique budgétaire Vs politique monétaire. Dans les années 90 de vives contestations au sujet de l’utilisation du budget de l’Etat afin de relancer l’activité au vu des conséquences sociales SECTION II : VERS UNE NOUVELLE CONCEPTION DE LA POILITIQUE BUDGETAIRE ? Les contraintes actuelles voies du renouveau de la politique I – LES POLITIQUES BUD AUJ : UNE NOUVELLE CONCEPTION DE LA POL BUD La crise des finances publiques limite la marge de manœuvre Politique sous contrainte ; assainissement 1 . L’ASSAINISSEMENT DES FINANCES PUBLIQUES Réduction des déficits « Effets boules de neige » Stabilisé la dette publique Ratio Dette publique / PIB 2 sources d’augmentations existence d’un déficit primaire comparaison entre le taux d’intérêt moyen sur la dette et le taux de croissance de l’économie 2 . DES POLITIQUES ET DES RESULATS CONTRASTES Le succès de l’assainissement des finances publiques aux EU. Déficit historique de 290mds USD en 92 (4,4% PIB), excédent en 98, le 1er depuis 1969, excédent de 124mds USD en 99 car : Forte croissance depuis 92 (aug recettes fiscales) Politique budgétaire plus rigoureuse Policy mix très favorable (baisse charges sur la dette, aug croissance) Les difficultés des pays de l’UE pendant les 90’s Croissance faible Taux d’intérêt élevés (politiques monétaires restrictives) L’ « Exception japonaise » Voir texte p.42 Dette/PIB : 125% en 2000 (62,4 US, 58,6 Fce) Déf/PIB : II – L’UEM ET LA POLITIQUE BUDGETAIRE La croissance des déficits et de la dette conséquences difficilement supportables 1 . Au début des 90’s, les pays de l’UE politiques budgétaires restrictives (qualification UEM) Déficit public déf < 3% PIB 11 pays : 4,9% en moyenne du PIB en 95, 2% en 98 dette publique < 60% PIB Programmes d’ajustement budgétaire restrictifs le ralentissement de la croissance a compliqué le programme d’assainissement 2 . LA NECESSITE DE POURSUIVRE LA RIGUEUR BUDGETAIRE Il s’agit de respecter la discipline budgétaire après 1999 L’origine du pacte de stabilité et de croissance LA POLITIQUE BUDGETAIRE A-T-ELLE ENCORE UN AVENIR AUJOURD’HUI ? INTRODUCTION : Dans l’union monétaire européenne, si la politique monétaire est unique, les politiques budgétaires demeurent l’apanage des Etats, sous contraintes imposées par le pacte de stabilité. Pour une économie nationale, la disparition de l’instrument monétaire n’est pas neutre puisqu’elle limite sa capacité d’ajustement. Bien sûr, il lui reste l’instrument budgétaire, mais, d’une part, celui-ci est bridé par les contraintes d’équilibre de moyen terme, et, d’autre part, les effets de débordement et d’interdépendance limitent l’autonomie et l’efficacité des politiques budgétaires nationales. Evidemment, on peut considérer que l’activisme budgétaire est à proscrire parce que inefficace ou contre-productif. Si on choisit cette option, l’orientation consiste à rendre « neutre » la politique budgétaire et à promouvoir des réformes structurelles pour améliorer la flexibilité des prix et des salaires qui constitue un moyen d’ajustement jugé alors suffisant. Il apparaît néanmoins que, quelle que soit l’efficacité que l’on attribue aux politiques budgétaires, leur pertinence n’est réelle qu’à une échelle européenne. C’est pourquoi, si l’on en vient à se demander quelle peut être encore l’efficacité actuelle de la politique budgétaire, nous essaierons ici d’apporter une « réponse européenne » à cette question. L’union monétaire modifie cependant fortement les conditions dans lesquelles vont s’exercer ces politiques, et elles devraient être davantage sollicitées. Il faut toutefois bien cerner leurs marges de manœuvre ; celles-ci sont en fait très limitées. Aussi, un possible renouveau des politiques budgétaires nationales ne pourra-t-il s’exprimer que dans le cadre d’une coordination renforcée ? I) LE POSSIBLE RENOUVEAU DES POLITIQUES BUDGETAIRES NATIONALES… Une efficacité retrouvée De l’UEM découle un nouveau contexte pour les politiques économiques : favorise l’efficacité de la politique budgétaire. Au niveau interne : ajustement des taux de change imposés + mobilité des capitaux renforcent l’efficacité des politiques budgétaires. (Mundell-Fleming). Hausse dépenses => hausse taux intérêt => capitaux étrangers => croissance => baisse taux d’intérêts. (si la hausse des taux d’intérêts initiale ne se révèle pas dépressive). Effet plus faible dans un modèle à prix flexible (inflation => baisse de compétitivité interne). Mais c’est la flexibilité des taux de change qui organise les relations de la zone euro avec le reste du monde. Donc l’impact est différent ! L’appréciation de l’euro (effets déflationnistes) compense l’effet expansionniste de la politique budgétaire initiale. Les effets varient selon le pays et le degré d’ouverture (Huart, 98 ; Koenig, 98 => effets de débordement). Effet dépend également du caractère + ou – généralisé des politiques de relance. L’autonomie : une nécessité pour une plus grande flexibilité dans la réponse aux chocs. L’usage accru de politique budgétaire trouve sa légitimité dans le fait que l’UE n’est pas une zone monétaire optimale. Parmi les instruments ou mécanismes pour faire face aux chocs asymétriques ou spécifiques (flexibilité des prix et des salaires, mobilité du travail, budget fédéral), seule la politique budgétaire est actuellement à la disposition des Etats. La politique budgétaire remplit une fonction de stabilité de la conjoncture (notamment atténuation des cycles de demande). Mais elle reste un instrument rigide (délais de compréhension du choc, de la réponse à apporter, de l’adoption du projet budgétaire). Utilisation plus incertaine (comme toute politique macro-économique) pour les chocs permanents (principalement les chocs de l’offre). mais la politique budgétaire devient une mesure d’accompagnement d’actions structurelles à long terme. Elle favorise alors les ajustements nécessaires en termes d’investissement, d’emploi ; et atténue les conséquences régionales des chocs. II) … RESTE SOUMIS A PLUSIEURS CONDITIONS Quelles marges de manœuvre ? Sur le long terme, les Etats sont confrontés à des tendances lourdes affectant les dépenses et les recettes : limitent les marges de manœuvre des politiques budgétaires. Coté dépenses : vieillissement de la population, maintien à un chômage élevé… Côté recettes : rejet de la pression fiscale, concurrence fiscale (capital, travail, entreprises)… La politique budgétaire est soumise à un double carcan : 1) le pacte de stabilité (particulièrement coercitif, contrôle prudentiel radical). Pourtant il peut permettre aussi de renouveler les marges de manœuvre : possibilité de véritable politique de stabilité (avec un excédent ou un déficit limité). Mais cette liberté n’est que limitée (en raison, pour certains pays, de la difficulté de répondre à ces obligations). Le rôle du pacte de stabilité est négatif sur les politiques budgétaires en renforçant son caractère procyclique. Le risque de biais déflationniste préjudiciable à la croissance et à l’emploi n’est donc pas nul. 2) la contrainte de solvabilité des Etats. (même si elle dépend largement du contexte macro-économique : croissance et taux d’intérêts faibles favorisant l’équilibre budgétaire). Une nécessaire coordination Efficacité retrouvée mais incertaine, des marges de manœuvre limitées : tout ceci impose une coordination accrue des politiques économiques. Coordination d’abord avec la politique monétaire (qui détermine l’efficacité des actions budgétaires ; mais incertitude quant à la politique de la BCE). Sera-t-elle toujours restrictive ? Ou davantage pragmatique ? Avec alors la possibilité d’une véritable policy-mix européenne ? Une coordination budgétaire permettra d’internaliser les externalités des relances nationales, d’éluder le danger d’une concurrence fiscale. Elle empêchera que les politiques ne soient ni trop expansionnistes ni trop restrictives. 2 modalités pratiques : 1) Peut imposer le respect de règles préalablement définies (comme le pacte de stabilité). Mais se trouve confronté au manque de souplesse et à l’hétérogénéité des situations. 2) La coordination budgétaire discrétionnaire est susceptible de soumettre la politique budgétaire aux anticipations adaptatives, et donc d’annihiler les effets escomptés. Peut buter sur les limites mêmes rencontrées par toute mesure de politique économique. Aucune des deux modalités n’est vraiment adaptée. N’existe-t-il pas alors une forme internationale de coordination ? Solution : établir un programme-cadre de coordination budgétaire à moyen terme. Il comporterait : Des règles plus ou moins souples, mais précises et univoques établies sur la base de scénarios envisageant la probabilité d’apparition de chocs de toute origine, nature et durée. Des clauses prévoyant la possibilité d’adapter les modalités convenues de la coordination selon les situations économiques variables de la Communauté des Etats membres. Reste un obstacle : la mise en place d’une institution qui ne serait pas seulement le lieu de débats et d’informations, mais également de concertation et de décision, avec une administration rassemblant l’information et préparant les décisions (ce que ne sont ni le Conseil de l’euro, ni le Conseil des Ministres). CONCLUSION : Les possibilités sont donc bien réelles : les politiques budgétaires nationales sont probablement utiles, nécessaires même en l'absence de tout autre mécanisme de stabilisation de l’économie. Il reste à organiser le cadre dans lequel elles pourront fonctionner de façon coordonnée. Ce n’est pas le moindre paradoxe de l’union monétaire européenne d’avoir pour l’instant, comme pour le fédéralisme budgétaire, laissé cette question sur le côté… POLITIQUE MONETAIRE ET CHOMAGE INTRODUCTION : Depuis les années 80, les principaux pays européens connaissent un chômage massif qui ne parvient pas à se résorber. Si les rigidités du marché du travail ont fréquemment été mises en avant pour expliquer cette « euro-sclérose » - le rajout aux conclusions du Conseil Européen d’Amsterdam (la résolution sur l’emploi) étant tout à fait représentatif de ce point de vue – on ne peut que constater qu’en dépit des efforts de flexibilité du travail depuis le milieu des années 80, le chômage n’a pas reculé en conséquence. Nous allons ici tenter de nous interroger sur les conséquences des politiques monétaires menées dans le cadre du SME depuis le début des années 80. La persistance d’un niveau élevé de chômage appelle-t-elle une nouvelle politique monétaire ? Quelle peut-être cette politique et sa portée dans un environnement de plus en plus complexe ? L’euro changera-t-il les choses en la matière ? Depuis la fin des années 70, les politiques monétaires des banques centrales ont été contraintes de s’adapter à un environnement extrêmement instable à l’échelle mondiale. Citons notamment l’instabilité récurrente des taux de change et le processus de globalisation financière qui changent la donne en matière de politique économique (Allégret, 1997). Paradoxalement en apparence, les banques centrales ont réagi à ce nouvel environnement par une politique à sens unique : la recherche de la stabilité des prix. En fait, les autorités monétaires ont cherché à atteindre deux objectifs avec une telle politique : d’une part, éliminer les anticipations inflationnistes des agents, considérant que l’inflation nuit à la croissance économique et, d’autre part, indiquer clairement au marché la voie qu’elles suivaient. De ce point de vue, la banque centrale a cherché à répondre à l’instabilité par une politique plus constante, destinée à ancrer les anticipations. La question du rôle de la politique monétaire a été relancée lors de la récession du début des années 90. En effet, un nombre croissant d’économistes (par exemple Artus, 1994) ont été amenés à constater que les économies développées avaient subi ce que l’on appelle un « choc de taux d’intérêt réel » (taux nominal moins inflation anticipée). Les taux réels auraient atteint un niveau tel que l’investissement aurait été pénalisé. Notre démarche s’effectuera en deux temps : après avoir rappelé les principaux effets des taux d’intérêts sur l’activité économique, et donc sur l’emploi, nous essaierons de déterminer ce que peut faire la politique monétaire pour dynamiser l’économie. Partie 1 : TAUX D’INTERET, ACTIVITE ECONOMIQUE ET EMPLOI L’élément central explicatif des années 80 réside dans le niveau anormalement élevé des taux d’intérêts réels, qui pousse les entreprises à se défaire de leur main d’œuvre. (Fitoussi et Le Cacheux, 1989) Fitoussi évoque l’ « écart critique » (écart entre taux réel et taux de croissance). Cet écart définit les conditions de la solvabilité des agents économiques, notamment les entrepreneurs structurellement débiteurs, mais il remet en cause les liens intergénérationnels. (la capitalisation apparaissant plus favorable qu’une répartition limitée par la croissance actuelle) Les conséquences du niveau élevé des taux d’intérêts réels (principal instrument de politique monétaire) sur l’économie réelle sont doubles : Liaison chômage / taux d’intérêt Elle se manifeste d’abord à travers l’existence d’un « chômage wicksellien » selon l’expression de Fitoussi et Le Cacheux (1989). Ces auteurs examinent l’impact du taux d’intérêt réel dans l’économie en représentant le comportement des entreprises en matière de formation des prix dans un contexte où les marchés sont imparfaitement concurrentiels. Les firmes fixent leurs prix librement en intégrant leurs conséquences sur l’anticipation de la demande (en surveillant la concurrence et en cherchant à maximiser ses profits). Il apparaît donc un arbitrage entre profit présent et profit futur. C’est à ce niveau que le taux d’intérêt réel a un rôle important compte tenu de sa dimension intertemporelle. Ainsi, un taux élevé tend à dévaloriser le futur relativement au présent. On dira aussi qu’un taux d’actualisation trop important décourage les paris sur l’avenir et déclasse une grande partie des projets d’investissement dont le rendement anticipé est inférieur. Chaque entreprise fixe alors son prix en appliquant sur ses coûts unitaires de production un taux de marge désiré qui sera relié positivement au taux d’intérêt réel (les entreprises préférant le profit présent au profit futur). Un tel comportement se traduit par l’augmentation concomitante des taux d’intérêts réels et des taux de marge. Cela se traduit par l’observation d’évolutions conjointes dans le long et le court terme des séries de chômage et de taux d’intérêt. Il existe de plus un lien de causalité dans la longue comme dans la courte période qui va des taux d’intérêt vers le chômage. Nous sommes alors dans une situation de chômage wicksellien : le chômage est augmenté non pas parce que les salaires réels sont trop élevés, mais parce que les firmes veulent accroître leur marge à production donnée. Or, ce comportement est dicté par le niveau élevé des taux réels qui modifie les termes de l’arbitrage profit présent – profit futur. D’autres concepts insistent sur l’arbitrage entre lutte contre l’inflation et le chômage comme objectif de la politique monétaire : La règle de Taylor est une règle activiste de politique monétaire reliant mécaniquement le niveau du taux d’intérêt piloté par la banque centrale à l’inflation et à « l’output gap ». Elle permet de comparer le taux d’intérêt actuel de court terme à un taux supposé « optimal ». Jacques Nikonoff est l’un des premiers économistes français à parler du NAIRU (Non Accelerating Inflation Rate of Unemployment) ou « taux de chômage qui n’accélère pas l’inflation ». Le NAIRU vient du concept, énoncé par Friedman et Phelps en 1968, de « taux de chômage naturel ». L’idée de base en est simple : les décisions politiques ne doivent pas conduire à utiliser les dépenses publiques ou la croissance de la masse monétaire pour réduire le chômage sous un certain « taux d’équilibre » sous peine de relancer l’inflation. Nikonoff n’hésite pas à parler de « fermeté de la politique monétaire pour maintenir le chômage élevé » (par le biais d’autorités indépendantes). Quand le chômage baisse pour se rapprocher du NAIRU, les autorités monétaires doivent prendre des décisions rapide de nature anti-inflationniste pour prévenir une « surchauffe » de l’économie. c’est cette conception qui sous-tend toutes les politiques des banques centrales, particulièrement en Europe où l’objectif unique est la lutte contre l’inflation, c’est à dire la lutte contre l’emploi (le chômage devenant par là même un instrument de politique économique). Amplificateur financier des cycles économiques Ainsi, selon Artus (1994), la récession économique de 1990-93 est largement expliquée par le comportement des entreprises endettées qui ont amplifié la crise. Le niveau des taux d’intérêts réels les empêchait d’avoir un comportement stabilisateur étant donné le poids des charges financières. C’est la raison pour laquelle l’investissement a joué un rôle déterminant dans la profondeur de la récession. Il s’agit d’un phénomène relativement nouveau par rapport aux années précédentes qui se manifeste par une augmentation de la corrélation entre PIB et investissement productif sur la période 1988-93 (déjà constaté entre 1970 et 1975). En outre, il est possible d’introduire une persistance dans le produit lié au coût d’ajustement du capital. Plus précisément, lorsque la contrainte financière est trop forte, les firmes préfèrent réduire le volume de leur capital pour jouer sur leur capacité à se désendetter. Comme la mise en route d’un nouveau capital exige des coûts d’ajustement, on en déduit que les firmes ont réduit durablement leur capital. L’effet de la crise peut donc perdurer durant cette phase d’ajustement. En outre, le niveau élevé des taux d’intérêt participe du processus de financiarisation de l’économie, les entreprises qui dégagent des liquidités étant incitées à les placer sur des actifs financiers à la rémunération plus sûre et surtout plus rapide que l’investissement productif. Partie 2 : QUE PEUT FAIRE LA POLITIQUE MONETAIRE ? Ainsi, les effets des taux d’intérêt sur l’économie sont extrêmement importants. Avant de déterminer dans quelle mesure la politique monétaire peut exercer une influence sur l’activité, il convient de rappeler brièvement les principales explications au niveau élevé des taux d’intérêt en Europe : explication par la pénurie d’épargne mondiale (mais par quel mécanisme quand l’activité est stagnante ?) explication par le poids des déficits publics (mais pourquoi la totalité des pays d’Europe ont-ils en même temps accru leur déficit public ? Par quel mécanisme le taux d’intérêt réel équilibre-t-il le marché des biens, compte tenu du fait que la banque centrale fixe le taux d’intérêt nominal de court terme ? Ce schéma néoclassique correspond-il aux évolutions constatées ?) l’explication par la « tyrannie des créanciers » : les investisseurs imposant aux Etats des conditions particulières qui ne sont pas liées à leur situation économique objective. La politique monétaire doit désormais évoluer dans un environnement de plus en plus complexe. Il nous semble d’ailleurs qu’une certaine irréversibilité apparaît, rendant moins puissante la politique monétaire. En effet si les politiques monétaires excessivement rigides du début des années 90 ont accentué la récession, elles ont aussi enclenché les mécanismes keynésiens de contraction de la demande suite à la contraction initiale de l’investissement (engendrant par là même du chômage). De ce point de vue, la question aujourd’hui n’est peut-être plus celle du rôle que peut jouer la politique monétaire dans la relance et ce, dans la mesure où le problème se situe davantage dans les perspectives de la demande, domaine où l’impact de la politique monétaire est limité. De faibles marges de manœuvre ? Est-ce à dire que la politique monétaire n’est pas importante dans la configuration actuelle ? Non, l’UEM reste particulièrement concernée par le risque d’une politique monétaire excessivement restrictive. Au début des années 90, la hausse des taux d’intérêt suite à la réunification allemande a été largement due au manque de coordination entre ce pays et les autres pays européens, mais aussi et surtout, elle a reposé sur une volonté française de maintenir à tout prix le taux de change franc / mark et donc à refuser une appréciation nominale de la monnaie allemande. Or, ceci aurait permis de limiter les tensions inflationnistes. Si l’euro devait éliminer les risques d’une telle surenchère, deux problèmes importants restent en suspens : 1) dans la phase de transition actuelle, les politiques monétaires européennes auront très certainement de faibles marges de manœuvre. On peut s’attendre à ce que les pays européens fassent en sorte de maintenir le plus possible leur taux d’intérêt à des niveaux proches, même si les mouvements qui doivent en résulter ne correspondent pas nécessairement aux situations économiques nationales. 2) quels vont être les choix de la BCE ? Quels vont être les choix de la BCE ? En effet, les conditions d’articulation entre la politique monétaire de la BCE et les politiques budgétaires des Etats participants ne sont pas encore clairement posées. On peut alors légitimement redouter une politique monétaire exclusivement restrictive, la BCE voulant rapidement gagner en crédibilité. Jointe à une possible appréciation de l’euro sur les marchés des changes (qui reste l’objectif), cela ne serait pas sans poser de sérieuses difficultés aux entreprises. En dépit de ces difficultés, il ne faut pas oublier que la monnaie unique ouvre de nouvelles perspectives à l’Europe. en effet, sa politique monétaire sera beaucoup plus indépendante de celle des Etats-Unis, c’est à dire moins soumise aux fluctuations du dollar. CONCLUSION : Sans remettre en cause l’importance de la stabilité des prix en tant qu’objectif de la banque centrale, deux remarques s’imposent néanmoins. D’une part, la relation croissance / inflation n’est pas aussi évidente que peut le prétendre Barro. Plus précisément, un grand nombre de travaux empiriques tendent à montrer que l’inflation pèse sur la croissance à partir de niveaux relativement élevés (supérieurs à 10%). D’autre part, l’objectif de stabilité des prix ne doit pas empêcher une certaine « discrétion contrainte » selon l’expression de Bernanke et Mishkin (1997). Cela signifie que les autorités monétaires doivent pouvoir se donner les moyens de réagir à des chocs économiques négatifs sur la production, quitte à sacrifier temporairement leur objectif monétaire sans remettre en cause la stabilité des prix à moyen terme. Autrement dit, objectif de stabilité des prix dans le temps et absence de souplesse de la politique monétaire ne vont pas nécessairement ensemble. En définitive, dans le nouveau contexte international et si la BCE accepte de jouer avec sa discrétion contrainte, l’UEM pourrait faire retrouver une « véritable » politique monétaire correspondant à une « économie dynamique » : maintenir les taux d’intérêt à des niveaux compatibles avec la stabilité des prix, la croissance économique, et la lutte contre le chômage ; mais aussi être à l’abri des fluctuations trop importantes de ces taux. La politique monétaire ne peut guère faire plus…